Perspektiv: makroøkonomi og finans

For å sette bidragene til Bernanke, Diamond og Dybvig i perspektiv kan det være nyttig å se dem i sammenheng med økonomien for øvrig. De store makroøkonomiske spørsmålene har vært kildene til langsiktig vekst og til konjunkturendringer.

Alle de klassiske makroøkonomiske modellene har omtrent samme struktur: det er enten en statisk adferdsantakelse eller et optimeringsproblem gitt de tre nasjonalregnskapsidentitetene for samlet verdiskaping (produksjon, inntekter og utgifter) og en bevegelseslov for samlet kapital. I den enkleste modellen for langsiktig vekst antas det at gjennomsnittshusholdningen alltid sparer en konstant andel av samlet inntekt (Solow, 1956). I en såkalt neoklassisk vekstmodell antas det at gjennomsnittshusholdningen velger konsum og sparing for å maksimere nåverdien av all fremtidig nytte (Ramsey, 1928, Cass, 1965, Koopmans, 1965). Og i en standard konjunktursykelmodell så antas det at gjennomsnittshusholdningen velger konsum, sparing og arbeidstilbud for å maksimere forventet nåverdi av all fremtidig nytte (Kydland og Prescott, 1982).

Samtidig som hvert og et av disse bidragene var banebrytende, er resultatene også i en grunnleggende forstand skuffende. Modellene for langsiktig vekst viser at det som er avgjørende for langsiktig vekst ikke kan bli redegjort for innen modellen. Modellene viser derimot at langsiktig vekst i all overveiende grad blir bestemt av veksten i residualen mellom endring i samlet verdiskaping og det som kan redegjøres for ved endring i samlet kapitalstokk og samlet antall timer arbeidet. Modellene for konjunktursykler viser likeledes at impulsen til konjunktursykler heller ikke kan bli redegjort for innen disse modellene. Impulsen til konjunktursykler er derimot uventete endringer i residualen.

Disse resultatene hadde klare implikasjoner for både forskningsagendaer og politikk-utforming. Det som er eksogent i en aggregert modell er åpenbart ikke nødvendigvis eksogent i en mer disaggregert modell. Forskning bør da både belyse hvordan markeder er organisert og kan bidra til bedre ressursutnyttelse over tid og hvorfor ressursutnyttelsen kan variere over tid. Politikkimplikasjoner som er forenlig med dette er: aggregerte størrelser stabiliseres mest effektivt om fokus er på markeders funksjonsmåte og hvordan de kan reguleres og kompletteres slik at de fungerer så godt som mulig.

Bernanke, Diamond og Dybvig viste hvordan finansinstitusjoner og velfungerende finansmarkeder bidrar til verdiskaping og langsiktig vekst i ressursutnyttelse, de viste hvordan finansinstitusjoner kan være en kilde til ustabilitet i ressursutnyttelsen og gi impulser til lavkonjunkturer, og de bidro med rammeverk for å analysere hensiktsmessige reguleringer.

Bernanke (1983)

Bernanke (1983) studerte Den store depresjonen i USA. Dette var den lengste og dypeste nedgangskonjunkturen i moderne historie og spredte seg til store deler av verden. Blant spørsmålene som har opptatt forskere, har både vært hvordan fallet i verdiskaping kunne være så dypt og hvordan det kunne vare så lenge. Hvilke mekanismer som gjorde at verdiskapingen falt som følge av at kapital ble utnyttet så mye mindre effektivt, investeringer falt, og arbeidsledigheten steg, har hatt enorm akademisk og praktisk interesse.

Friedman og Schwartz (1963) har vært et viktig bidrag for å forstå Den store depresjonen. Studien fokuserte primært på pengepolitikkens rolle. Bernanke (1983) bygget på Friedman og Schwartz (1963), men fokuserte i stedet på bankene og det finansielle systemet. Under Den store depresjonen steg bankenes finansieringskostnader, hvilket igjen økte lånekostnadene for bedrifter og husholdning. For flere bedrifter og husholdninger ble det derfor for dyrt å låne.

Ifølge Bernanke (1983) spilte banker som gikk konkurs en avgjørende rolle i Den store depresjonen på 1930-tallet. Kollapsen i det finansielle systemet er ikke bare en forklaring på hvorfor tilbakeslaget på begynnelsen av depresjonen var så kraftig, men også hvorfor depresjonen varte så lenge.

Kort og godt viste Bernanke (1983) hvor viktig banker og andre finansielle institusjoner er og at vi kan lære mye om økonomiens funksjonsmåte ved bedre å forstå banker, hvordan lån og kreditt formidles, og hvordan risiko fordeles.

Diamond og Dybvig (1983)

Diamond og Dybvig (1983) bidro med nettopp en internt koherent strukturell modell for å forstå hvorfor banker eksisterer, hvordan de skaper verdier, og hvordan et «bank run» kan oppstå. Modellen viser hvordan løpetidstransformasjon er verdiskaping, hvordan nettopp løpetidstransformasjon gjør finansinstitusjoner sårbare, og gir et rammeverk for å tenke på regulering.

Den hadde tre hovedelementer:

• Langsiktige realinvesteringer er mer produktive enn kortsiktige realinvesteringer

• Husholdningene vet ikke når de vil trenge likviditet i fremtiden

• Behov for likviditet er privat informasjon

I modellen har husholdningene arbeidsinntekt i første periode. De ønsker å fordele konsumet av denne utover fremtiden. De vet imidlertid ikke på hvilke(t) tidspunkt i fremtiden de vil ha størst behov for å trekke på sparekapitalen. Alle husholdningene er ex ante identiske og for hver periode i fremtiden har de samme sannsynligheten for å trenge likviditet.

I artikkelen studerer forfatterne tre tilfeller. Her vil jeg nøye meg med å beskrive de to viktigste: en økonomi uten banker og en økonomi med banker.

I en økonomi uten banker («autarki») vil husholdningene måtte ha en andel av sparepengene sine i kortsiktige realinvesteringer som de vil kunne trekke på om de skulle trenge likviditet i nær fremtid. De samlete konsummulighetene, og dermed den forventete nytten, vil nødvendigvis bli lavere enn den ville ha blitt om de hadde fått samme avkastning på sparekapitalen som de langsiktige realinvesteringene gir.

I en økonomi med banker vil alle, i prinsippet, få høyere velferd. Siden alle likviditetssjokkene til husholdningene er idiosynkratiske og modellen antar det er et uendelig antall atomistiske husholdninger, så vil det ved store talls lov alltid være samme masse av husholdninger som trenger likviditet hver periode. Det vil derfor være et marked for institusjoner som tar imot innskudd fra husholdningene, lar husholdningene ta ut innskuddene når de trenger likviditet, og som investerer kapitalen i langsiktige, produktive realinvesteringer. Disse institusjonene kalles banker.

Banker har således mye til felles med forsikringsselskaper. I en Diamond og Dybvig (1983) forstand så forsikrer bankene husholdningene mot likviditetssjokk. Akkurat som forsikring er verdiskaping, er banker, lån og kreditt også verdiskaping.

Likevekten i markedet med et stort antall husholdninger og én bank kan beskrives som en Nashlikevekt: dersom alle tror at alle andre vil opptre optimalt og bare gjøre uttak dersom de har reelle likviditetsbehov, så vil den stabile likevekten bestå. Men om et tilstrekkelig stort antall husholdninger tror at andre husholdninger vil kreve uttak til tross for at de ikke har reelle likviditetsbehov, så kan det bli et selvoppfyllende «bank run». Banker kan med andre ord gå konkurs uten at det er en fundamental årsak som for eksempel tap på utlån.

Sårbarheten til bankene kommer nettopp av samme årsak som verdiskapingen til bankene: løpetidstransformasjon. De skaper verdier ved å ta imot innskudd som er likvide når kundene trenger penger, og samtidig låne ut langsiktig til store, irreversible prosjekter. Men nettopp denne forskjellen i løpetid på balansen til bankene er det som gjør dem sårbare.

For de som ønsker flere flere detaljer, så presenterer Diamond (2007) en formell, men forenklet utgave av modellen i Diamond og Dybvig (1983).

Diamond (1984)

Diamond (1984) presenterte en komplementær begrunnelse for hvordan banker og finansinstitusjoner skaper verdier. I tillegg til løpetidstransformasjon og forsikring av husholdningenes likviditetsbehov, kan banker overvåke låntakere på vegne av långivere (innskytere). På den måten kan de sikre at prosjekter med høy (men risikofylt) langsiktig avkastning får finansiering.

I fravær av banker ville hver enkelt sparer ha måttet overvåke bedriften hun/han lånte penger til. Om mange overvåker en bedrift, vil det kunne være for mye overvåking og dermed bortkastete ressurser. Det vil også være en mulighet for enkeltinvestorer å være gratispassasjerer. Da er det en mulig likevekt hvor det blir for lite overvåkning av hvordan bedriften bruker kapitalen.

Diamond (1984) viser at for å unngå både bortkastet ressurser på for mye overvåkning og gratispassasjerproblemet, så kan overvåkingen delegeres til én institusjon. Og denne institusjonen er en bank eller en annen finansinstitusjon. Banken blir i sin tur disiplinert av at innskyterne kan trekke ut kapitalen sin. Artikkelen skisserer således en to-lags-struktur med skille mellom eierskap og kontroll.

Regulering og finansiell forskning

I finansiell tjenesteyting er det i dag tette forbindelser mellom private institusjoner og regulerende offentlige myndigheter. Det ser ut til å være fire pilarer: (i) lån, (ii) innskudd, (iii) «långiver i siste instanse» og innskuddsforsikring, og (iv) reguleringer som pålegger en rekke varsomhetskriterier. Deler av finans er nærmest et «offentlig-privat samarbeid». Effektiv implementering av «långiver i siste instanse», innskuddsforsikring og andre reguleringer forutsetter presise beskrivelser av de viktigste mekanismene for både verdiskaping og mulig sårbarhet.

Diamond og Dybvig (1983) viste ett sett av tilstrekkelige betingelser for hvordan banker skaper verdier, kan være sårbare og hvordan et «bank run» er mulig. Disse betingelsene er imidlertid ikke nødvendige. Det er mulig betingelsene i Diamond og Dybvig (1983) ikke holder. Og det er mulig det er andre betingelser som gir en bedre og mer presis beskrivelse av de kritiske mekanismene.

For eksempel er innskuddsforsikring hensiktsmessig innenfor modellen til Diamond og Dybvig (1983). Som senere bidrag og dynamiske modeller har vist, kan innskuddsforsikring ha uintenderte konsekvenser og gi incentiver til banker og andre finansinstitusjoner til å ta mer risiko enn det som er samfunnsøkonomisk optimalt.

Oppsummering

Oppsummert i tre punkter så viste Bernanke (1983), Diamond og Dybvig (1983) og Diamond (1984) for det første at banker og andre finansielle institusjoner er viktige for langsiktig vekst. To kilder til verdiskaping er løpetidstransformasjon og monitorering.

For det andre viste de at banker og finansinstitusjonene kan gi impulser til kraftige nedgangskonjunkturer. Løpetidstransformasjon gjør ved sin natur banker grunnleggende ustabile.

Og for det tredje har bidragene som Bernanke, Diamond og Dybvig ble tildelt årets nobelpris for, vært sentrale i en omfattende litteratur som blant annet har analysert hvordan banker og andre finansielle institusjoner skaper verdier og hvordan de bør reguleres.