Innledning

Pandemien kastet norsk og internasjonal økonomi ut i en brå og dyp nedgangskonjunktur. Etter et par uker med økende smitte i landet innførte myndighetene i Norge strenge smitteverntiltak den 12. mars i fjor, for å hindre spredning av smitte og redusere sykdom og død som følge av covid-19. Flere av disse tiltakene innebar forbud mot produksjon av visse tjenester som innebar nedstenging av frisører, tannleger, treningssentre og kulturtilbud. Stengte barnehager, skoler og universiteter bidro også til lavere produksjon. Nedstengingen medførte dermed at mye kapital og arbeidskraft med ett ble uvirksom. Anbefalinger om at folk skulle holde seg hjemme, kombinert med usikkerhet og frykt for smitte (selvregulering), førte til kraftig reduksjon i privat forbruk. Folk unnlot å gå på restaurant og ta kollektivtransport selv om tjenestene var tilgjengelige. I løpet av kort tid ble nærmere 300 000 ansatte permittert, og den registrerte arbeidsledigheten steg til over 10 prosent.^{#Permitterte regnes som arbeidsledige fra første dag i NAVs statistikk og etter tre måneder i AKU (de regnes som sysselsatte de første tre månedene, SSB (2020c)).}

Smitteverntiltakene hadde svært forskjellig effekt på sysselsettingen i ulike næringer og yrker, se Bratsberg mfl. (2020). Beregninger viste at aktivitetsnivået i Norge ved utgangen av mars var 14 prosent lavere enn ved inngangen til samme måned (Bougroug og Sletten, 2020). Det var også uvanlig store svingninger i valutakursen og den norske kronen svekket seg brått hele 25 prosent i forhold til euro i mars. Norges Bank møtte nedgangen i økonomien med å redusere styringsrenten til null og Stortinget iverksatte en rekke finanspolitiske tiltak som i Revidert nasjonalbudsjett 2020 ble anslått til å svekke budsjettbalansen for 2020 med 157 milliarder kroner (Meld. St. 2, 2019–2020).^{#I Nasjonalbudsjettet for 2021 (Meld. St. 1, 2020–2021) ble dette anslaget redusert til 126 milliarder kroner.} En ekspertgruppe nedsatt av regjeringen vurderte de økonomiske effektene av smitteverntiltakene, se Holden mfl. (2020). Grundige beskrivelser av hendelsesforløpet er også gitt i Norges Bank (2020) og Statistisk sentralbyrå (2020).^{#Mange økonomer engasjerte seg i situasjonen som oppstod gjennom analyser, avis-kommentarer og presentasjoner, se nettstedet «Koronavirus og norsk økonomi» (https://sites.google.com/site/oslomacro/covid-19) for en oversikt. Her finnes også lenker til mye materiale til hjelp i undervisningen av økonomi.}

I denne artikkelen vil vi studere virkningene av pandemien på økonomien innenfor en enkel makroøkonomisk modell. Hensikten er først og fremst å få et rammeverk for å drøfte makroøkonomisk politikk, både hvordan politikken virker og hva som vil være fornuftig politikk. Vi bruker den såkalte ISPK-modellen med renteregel, som de senere årene er mye brukt som konjunkturmodell i makroundervisningen på bachelornivå, se for eksempel Holden (2016). Denne modellen har flere fordeler fremfor de tradisjonelle ISLM- og ADAS-modellene. ISPK-modellen tar utgangspunkt i samspillet mellom rente og BNP, der renten fastsettes av sentralbanken, og modellen er derfor bedre egnet til å diskutere penge- og finanspolitikk. I tillegg ligger den nærmere mer avanserte ny-keynesianske modeller, som også kan fremstilles i tre tilsvarende ligninger.

Selv om ISPK-modellen ikke er laget spesielt for å analysere effektene av covid-19, ønsker vi med denne artikkelen å vise at modellen likevel kan belyse de viktigste effektene av pandemien på norsk økonomi og hvilke implikasjoner dette har for økonomisk politikk. Vi skiller mellom effekter som skyldes smitteverntiltak rettet mot produsenter og husholdninger, og andre etterspørsels- og kostnadssjokk. Vi bruker hovedsakelig figurer til å analysere effektene kvalitativt, med noen referanser til empiriske arbeider.

I neste avsnitt presenterer vi en ISPK-modell med renteregel for en lukket økonomi. Vi studerer virkninger av smitteverntiltak og frykt for smitte i ISPK-modellen, for deretter å analysere effekten av andre etterspørsel- og kostnadssjokk. Videre ser vi på diskresjonære endringer i penge- og finanspolitikken. Vi drøfter kort noen andre effekter av pandemien som ikke fanges opp i ISPK-modellen. Avslutningsvis diskuterer vi analysen og langsiktige virkninger av pandemien før vi konkluderer.

Ispk-modell med renteregel

ISPK-modellen er en aggregert modell der BNP er bestemt av etterspørselen. I hoveddelen av artikkelen vil vi bruke en modellvariant for en lukket økonomi. Motivasjonen for dette valget er å få fram de økonomiske konsekvensene av smitteverntiltak og smittefrykt på en så enkel måte som mulig. Under pandemien er norsk økonomi også blitt utsatt for sjokk fra utlandet som lavere etterspørsel og uro i finansmarkedene, men i en modell for en lukket økonomi kan slike hendelser fanges opp som mer generelle sjokk i etterspørsel og kostnader. Mot slutten av artikkelen vil vi kort vise hvordan ISPK-modellen kan utvides til en åpen økonomi.

Modellen vi skal benytte her kan beskrives ved følgende tre relasjoner:

$Y=m\left(G+I-c_1{z}^T-c_2\left(i-{\pi }^e\right)+z^C\right) \left(1\right)$

$\pi ={\pi }^e+\beta \left(Y-Y^{*}\right)+z^{\pi } \left(2\right)$

$i=d_1\left(\pi -{\pi }^{*}\right)+d_2\left(Y-Y^{*}\right)+z^i \left(3\right)$

​De endogene variablene er BNP Y, renten i og inflasjonen π. De eksogene variablene er offentlig konsum og investering G, private netto realinvesteringer I, forventet inflasjon ​​ ${\pi }^e$​​, potensielt BNP ​​ $Y^{*}$​​, og inflasjonsmålet ​​ ${\pi }^{*}$. Variablene ​​ $z^C$​ og ​​ $z^{\pi }$ representerer eksogene forstyrrelser eller sjokk i konsumet og i kostnadene, mens ​​ $z^T$​​ er en politikkvariabel for skattetrykket og ​​ $z^i$ er en pengepolitisk variabel som fanger opp et (ønsket) avvik fra normal rentesetting. ​​ $c_1, c_2, m, \beta ,d_1$​​​ og ​​ $d_2$​​​ er alle positive parametere som beskrives nærmere under. Vi omtaler bare de viktigste mekanismene og elementene; grundig forklaring er gitt i Holden (2016).

Ligning (1) er kjent som en IS-kurve som representerer etterspørselen i økonomien og viser en negativ sammenheng mellom renten og etterspørselen – økt rente fører til lavere etterspørsel. IS-kurven kan utledes som likevektsløsningen for Y fra en tradisjonell Keynes-modell med en konsumfunksjon og en skattefunksjon. Konsumfunksjonen viser at husholdningenes konsum C avhenger positivt av deres disponible inntekt (​ $Y-T$​) og negativt av realrenten (​ $i-{\pi }^e$​​), i tillegg til et etterspørselssjokk ​​ $z^C$​​:

​ $C=c_1\left(Y-T\right)-c_2\left(i-{\pi }^e\right)+z^C \left(4\right)$

Etterspørselssjokket ​​ $z^C$​​ fanger opp virkningen av andre eksogene forhold som påvirker konsumet, som for eksempel usikkerhet, endret spareadferd og endret formue. Parameteren ​​ $c_1$​​​ er marginal konsumtilbøylighet (​ $0<c_1<1$​), mens parameteren ​​ $c_2>0$​ viser virkningen av realrenten på konsumet. Skattefunksjonen viser at skatteinntektene øker lineært med BNP og et eksogent skattetrykk ​​ $z^T$​​ som myndighetene bestemmer sammen med skatteparameteren t:

$T=tY+z^T \left(5\right)$

Kombinerer vi konsumfunksjonen (4) med skattefunksjonen (5) og realligningen $Y=C+I+G$​, som sier at tilgang på varer og tjenester må være lik anvendelse, får vi IS-kurven (1) der brøken $m=1/\left(1-c_1\left(1-t\right)\right)$ fanger opp multiplikatoreffekten. Multiplikatoreffekten viser som kjent at virkningen av en eksogen endring i etterspørselen blir forsterket ved at inntekten endres i samme retning, og inntektsendringen fører så til at konsumetterspørselen også endres.

Finanspolitikken virker gjennom automatiske stabilisatorer som representeres ved parameteren t, og aktiv finanspolitikk som representeres ved variablene G og $z^T$​​. De automatiske stabilisatorene påvirker helningen på IS-kurven, og gjennom multiplikatoren også hvor mye IS-kurven skifter ved et etterspørselssjokk. Hvis myndighetene fører en diskresjonær finanspolitikk, gir det et skifte i IS-kurven.

Investeringene er for enkelhets skyld valgt som eksogene. For å få en mer realistisk modell kunne vi ha utvidet modellen med en enkel investeringsfunksjon der investeringene avhenger negativt av renten. Dette ville påvirket størrelsen på multiplikatoren og den kvantitative effekten av en renteendring på etterspørselen, men ikke endret de kvalitative konklusjonene i analysen. Det viktige for analysen er at IS-kurven viser en negativ sammenheng mellom samlet etterspørsel og rente, og dette er ivaretatt av konsumfunksjonen.

Ligning (2) er en Phillips-kurve som viser en positiv sammenheng mellom inflasjonen $\pi$ og produksjonsgapet $(Y-Y^{*})$​​​​. Denne sammenhengen – PK-kurven – kan forklares med lønnsforhandlinger og prissetting under monopolistiske konkurranse. Potensielt BNP ​​ $Y^{*}$ er eksogent bestemt av tilgangen på teknologi og realkapital og tilgangen på arbeidskraft ved normal kapasitetsutnytting. Ved normal kapasitetsutnytting og normal bruk av arbeidskraft er arbeidsledigheten lik likevektsledigheten. Når BNP er lavere enn potensielt BNP, er produksjonsgapet negativt og arbeidsledigheten høyere enn likevektsledigheten. Høyere arbeidsledighet bidrar til lavere lønnsvekst gjennom lønnsdannelsen og dette gir lavere inflasjon gjennom prissettingen. Vi antar at også inflasjonsforventingene ${\pi }^e$​​ påvirker lønnsdannelsen og dermed inflasjonen. Merk at spesifikasjonene innebærer at såfremt det ikke er andre kostnadssjokk, vil inflasjonen være lik sitt forventede nivå, $\pi {=\pi }^e$​​, når produksjonsgapet er null. Kostnadssjokket ​​ $\pi {=\pi }^e$​​ representerer eksogene endringer i lønnsdannelsen eller i kostnadene til bedriftene.

Ligning (3) er en renteregel (Taylor-regel) som sier at styringsrenten settes ned dersom inflasjonen eller produksjonen faller.^{#Istedenfor en Taylor-regel kan modellen inkludere en betingelse for optimal pengepolitikk som er utledet fra minimering av en tapsfunksjon som avhenger av inflasjons- og produksjonsgapet med IS- og PK-kurven som bibetingelser.} Målet til sentralbanken er å stabilisere inflasjonen rundt inflasjonsmålet ​​ ${\pi }^{*}$ og produksjonen rundt potensielt BNP ​​ $Y^{*}$​​. Renten settes lavere enn -normalt når inflasjonen er lavere enn inflasjonsmålet (​​ ${\pi <\pi }^{*}$​​) eller når produksjonsgapet er negativt (​ $Y<Y^{*}$​​). Renteregelen beskriver gjennomføringen av pengepolitikken i tråd med fleksibel inflasjonsstyring, der sentralbanken avveier variasjonen i inflasjonen mot variasjon i BNP. Denne avveiningen beskrives av parameterne $d_1$ og $d_2$, som viser økningen i renten dersom inflasjonen eller produksjonsgapet øker med en enhet. Vi antar at gjennomføringen av pengepolitikken er troverdig, slik at forventet inflasjon er lik inflasjonsmålet, det vil si at ​​${\pi }^e={\pi }^{*}$​. Dersom spesielle hensyn tilsier det, kan sentralbanken også endre renten av andre årsaker, som for eksempel av hensyn til finansiell stabilitet eller av hensyn til smitte-verntiltakene, som vi skal se. Et slikt avvik fanges opp av variabelen $z^i$​​.

Likevekten i modellen er illustrert i figur 1. Det øverste diagrammet viser IS-kurven (1) og RR-kurven (3), med BNP og rente på aksene. Disse to ligningene bestemmer to av de endogene variablene, BNP Y og renten i, ved skjæringspunktet mellom kurvene. Når Y er bestemt, vil PK-kurven (2), som er tegnet i diagrammet nedenfor med inflasjon og BNP på aksene, bestemme inflasjonen $\pi$. Det nivået på renten som gir en etterspørsel lik potensielt BNP, kalles for den nøytrale renten ​​ $i^{*}$​​. Dersom sentralbanken setter renten slik at ​​ ${i=i}^{*}$​​, vil etterspørselen bli lik potensielt BNP slik at produksjonsgapet (​ $Y-Y^{*}$​​) er null.

Dersom økonomien utsettes for et negativt etterspørselssjokk (​​ $z^C<0$​), vil IS-kurven skifte mot venstre (ikke vist i figuren). Da vil BNP falle slik at sentralbanken setter ned renten i tråd med renteregelen, for å dempe effekten på BNP og inflasjonen. Lavere BNP vil redusere inflasjonen, som vil gi et skifte nedover i RR-kurven. Det vil føre til at sentralbanken senker renten ytterligere, som gir nok en endring i Y og ​ $\pi$ ​. Dermed får vi et nytt skifte i RR-kurven osv. For lettere å finne den nye likevekten med grafisk analyse, tar vi hensyn til denne sammenhengen i RR-kurven, ved å erstatte renteregelen (3) med en justert renteregel der vi har satt inn Phillips-kurven (2) for inflasjonen. Setter vi inn for $\pi$ i RR-kurven (3) ved å bruke PK-kurven (2), og deretter at ​​ ${\pi }^e={\pi }^{*}$, får vi:

$i=d_1{z}^{\pi }+\left(d_1\beta +d_2\right)\left(Y-Y^{*}\right)+z^i \left(6\right)$

Vi ser at (6), som vi kan kalle RR(PK)-kurven, bare avhenger av eksogene variabler i tillegg til Y. Den vil dermed ikke skifte når inflasjonen endrer seg. Vi kan erstatte RR-kurven i figur 1 med RR(PK)-kurven. Dette vil selvsagt ikke endre likevekten, men legg merke til at RR(PK)-kurven er brattere enn RR-kurven, i og med at $\left(d_1\beta +d_2\right)>d_2$​​​. Når vi «baker inn» PK-kurven i renteregelen på denne måten, tar vi også hensyn til at endret BNP fører til endret inflasjon, og at renten må respondere også på endringen i inflasjonen. Vi ser fra (6) at dersom BNP faller, bidrar det til lavere rente direkte (som fanges opp av ​​ $d_2$​​​) og indirekte via lavere inflasjon (som fanges opp av $d_1\beta$​). Et negativt etterspørselssjokk som skifter IS-kurven mot venstre, vil som sagt gi lavere BNP og rente. Den nye likevekten som viser hvor mye de reduseres, bestemmes der den nye IS-kurven krysser RR(PK)-kurven, mens inflasjonen følger av PK-kurven som før.

I de neste avsnittene vil vi bruke ISPK-modellen til å se på virkningen av de viktigste sjokk og politikkreaksjoner under pandemien. Det er hensiktsmessig å dele sjokk og politikk i tre kategorier. I neste avsnitt ser vi på effektene av smitteverntiltak og frykt for smitte. Dette gir en nedgang i økonomien som ikke bør motvirkes med penge- og finanspolitikken. Deretter ser vi på andre økonomiske konsekvenser, som at redusert inntekt og økt usikkerhet forsterker fallet i konsum og investering. Dette er virkninger som bør motvirkes av økonomisk politikk. Vi påpeker at penge- og finanspolitikk spiller også andre viktige roller i den situasjonen pandemien har skapt. Merk at selv om vår fremstilling kan gi inntrykk av at de ulike sjokk og tiltak kom sekvensielt, har mesteparten av tiden under koronapandemien vært preget av både sjokk og politiske tiltak.

Virkninger av smitteverntiltak og frykt for smitte

Ved utbruddet av pandemien var inflasjonen nær inflasjonsmålet og anslag på produksjonsgapet var nær null, noe som tilsier at norsk økonomi var i rimelig balanse. Nedstengingen og smitteverntiltakene forøvrig som ble innført 12. mars, førte til et umiddelbart fall i produksjonen og økning i arbeidsledigheten. På kort sikt kunne de nedstengte bedriftene og de permitterte ikke omstille seg til annen produksjon. Dette tolker vi som et midlertidig fall i potensielt BNP ​​ $Y^{*}$​​.

Potensielt BNP defineres gjerne som det produksjons-nivået som ville blitt realisert dersom alle produksjonsfaktorene ble brukt på et langsiktig opprettholdbart nivå. Enkelt sagt er potensielt BNP dermed produksjonsnivået ved «normal» utnyttelse av produksjonsfaktorene. Når deler av produksjonskapasiteten blir stengt ned som en følge av et ønske om å forhindre smitte, virker det rimelig å gjøre en tilsvarende midlertidig justering i nivået på potensielt BNP. Det justerte nivået på potensielt BNP vil dermed kunne fremstå som en målverdi for pengepolitikken. Sentralbanken bør åpenbart ikke ha et ujustert nivå på potensielt BNP som mål under en pandemi, fordi det kunne innebære at pengepolitikken motvirket smitteverntiltakene.

Andre smitteverntiltak hadde som hensikt å endre adferden til befolkningen for å redusere smitte: ansatte ble bedt om å ha hjemmekontor, innføring av karantene, man skal holde en minste avstand fra andre, forbud mot å være sammen i større grupper, unngå kollektivtransport til og fra arbeid. For å unngå importert smitte ble folk oppfordret til ikke å reise utenlands, og det ble innført restriksjoner for innreise til Norge for utlendinger. Mobildata viste at det ble betydelig mindre transport mellom hjem og arbeid, færre besøk på kjøpesentre og i restauranter og utesteder. Oppfølging av myndighetenes råd bidro dermed til et kraftig fall i konsumet. Endret adferd som følge av smitteverntiltak innebar lavere etterspørsel og dermed lavere produksjon av tjenester der viruset lett kan spres. Restauranter og kollektivtransport ble ikke nedstengt, men måtte operere med lavere kapasitet. Også dette fallet i produksjon var tilsiktet av myndighetene, og derfor vil vi justere potensielt BNP også for dette – det bidro dermed til et ytterligere midlertidig fall i potensielt BNP.

Frykt for smitte har også bidratt til redusert konsum. Allerede før smitteverntiltakene ble iverksatt 12. mars, så vi tegn til mindre etterspørsel etter for eksempel flyreiser og restaurantbesøk, og en del foreldre holdt barna hjemme fra skolen. Denne reduksjonen i forbruk og produksjon er resultat av at folk ønsker å beskytte seg mot smitte (selvregulering). Det er vanskelig å skille et negativt konsumsjokk som følge av frykt for smitte, fra effektene som følger av smitteverntiltak og myndighetenes retningslinjer. Man kan også tenke seg at smitteverntiltakene kan ha forsterket smittefrykt. For våre formål er det ikke nødvendig å gjøre et slikt skille. Vi tolker altså den reduksjon i produksjonsaktiviteten som skyldes direkte nedstenging, andre smitteverntiltak og smittefrykt som et midlertidig fall i potensielt BNP ​​ $Y^{*}$​​.

Pandemien har ikke påvirket størrelsen på arbeidsstyrken eller tilbudet av arbeid på kort sikt. Det midlertidige fallet i potensielt BNP motsvares dermed av en midlertidig økning i likevektsledigheten. Den midlertidige økningen i likevektsledigheten skyldes at smitteverntiltak og smittefrykt førte til et økt misforhold i arbeidsmarkedet, ved at arbeidskraft innen de aktiviteter som ble stengt ned eller kraftig redusert, som frisører, midlertidig ikke ble etterspurt.

Sentralt i vår analyse er at potensielt BNP må justeres midlertidig for det produksjonsbortfall som følger av smittevernhensyn, både fra myndighetenes tiltak og retnings-linjer og befolkningens egen adferd for å unngå smitte. Pandemien innebærer at vi ikke kan utnytte innsatsfaktorene som før. Denne reduksjonen i potensielt BNP vil variere over tid avhengig av pandemiens utvikling. Når smitteverntiltak blir mindre inngripende og smittefrykten avtar, vil nivået på potensielt BNP justeres tilbake mot det opprinnelige nivået. Endelig vil vaksiner forhåpentligvis føre til at pandemien går over, slik at smitteverntiltakene avvikles og smittefrykten forsvinner. Dermed vil justeringen av nivået på potensielt BNP helt eller delvis reverseres når pandemien er over (se nærmere diskusjon nedenfor).

Merk at dersom faktisk og potensielt BNP faller like mye, innebærer dette at produksjonsgapet ikke er endret. Pandemi og smitteverntiltak vil i så fall ha ført til at både samlet tilbud og samlet etterspørsel faller like mye. Dermed blir det ikke en vanlig lavkonjunktur med et negativt produksjonsgap som myndighetene bør forsøke å motvirke med ekspansiv økonomisk politikk. Fallet i BNP er uten sidestykke i moderne tid, men det skyldes ikke primært for lav etterspørsel, årsaken er en pandemi og responsen på denne.

Figur 2 viser hva som skjer i ISPK-modellen dersom både faktisk BNP Y og potensielt BNP ​​ $Y^{*}$​​ faller fra ​​ $Y_0^{*}$​​ til ​​ $Y_1^{*}$​​. Potensielt BNP inngår i PK-kurven (2) og RR(PK)-kurven (6). PK-kurven skifter mot venstre og vil gå gjennom punkt A (​​ ${\pi }^{*},Y_1^{*}$) i det nederste diagrammet. Dette innebærer at vi foreløpig legger til grunn at fallet i potensielt BNP ikke påvirker prissettingen i bedriftene som ikke er nedstengt. Renteregelen påvirkes også av fallet i potensielt BNP ​​ $Y^{*}$​​, slik at RR(PK) skifter mot venstre til RR(PK’). RR(PK’)-kurven må gå gjennom punkt A i det øverste diagrammet. Den nøytrale renten er uendret siden både produksjonsgapet og inflasjonsgapet (dvs. differansen mellom faktisk inflasjon og inflasjonsmålet) er lukket i punkt A.

Virkningen på IS-kurven er mer komplisert. Potensielt BNP $Y^{*}$ inngår ikke eksplisitt i ligning (1), så redusert potensielt BNP gir i utgangspunktet ikke grunnlag for noe skifte. Derimot var det andre grunner til at etterspørselen skulle falle. Som nevnt over førte smitteverntiltak og smittefrykt til at noen typer konsum falt kraftig. I tillegg førte fallet i faktisk BNP til et inntektstap for produsentene av de berørte aktivitetene. Dette inntektstapet vil normalt føre til redusert konsum, og dermed ha en negativ multiplikatoreffekt. Hvis konsumsjokket ​ $\Delta z_S^C=\Delta Y^{*}$​​ betegner det fall i konsumet som følger av smitteverntiltak og frykt for smitte,^{#Fotskrift S i Δz_SC ​indikerer et konsumsjokk som er relatert til smittetiltak og smittefrykt.} ville vanlig bruk av modellen tilsi at nedgangen i faktisk BNP blir større enn nedgangen i potensielt BNP grunnet multiplikatoreffekten, gitt ved $\Delta Y=m \Delta z_S^C$​​. En tilsvarende effekt analyseres i en Keynes-modell av Mehlum og Torvik (2020).

Under pandemien var det imidlertid en viktig forskjell fra vanlig bruk av modellen. Nedgangen i konsum knyttet til smitteverntiltak og frykt for smitte skyldes ikke at husholdningene ønsket å redusere konsumet, det skyldes at husholdningene på grunn av smitteverntiltak ikke fikk kjøpt en del produkter. Pengene som ble spart kunne brukes til kjøp av andre produkter, for eksempel kunne folk kjøpe dyrere mat istedenfor å gå på restaurant, eller bruke mer penger på filmleie istedenfor å gå på kino. Pengene som ble spart kan altså gi en positiv substitusjonseffekt, som kan slå ut i økt forbruk av andre varer og tjenester. Denne effekten vil ikke være tilstede dersom det skjer en eksogen reduksjon i samlet konsum som er ønsket av husholdningene.

Vi har derfor to motstridende effekter: en negativ virkning på annet konsum på grunn av et tap av inntekt (multiplikatoreffekten) og en positiv virkning fordi sparte utgifter på nedstengte aktiviteter kan brukes til andre konsumformål (substitusjonseffekt). Den samlede effekten av dette er uviss, men et nyttig referansepunkt som vi skal legge til grunn i dette avsnittet, er at de to effektene er like store med motsatt fortegn. I så fall vil den reduksjon i produksjon som følger av nedstengning og smittefrykt ikke påvirke det samlede konsumet av andre varer og tjenester. Dermed vil fallet i faktisk BNP og i konsumet være like stort som fallet i potensielt BNP $\Delta Y^{*}=\Delta Y=\Delta C$​. Dette innebærer at IS-kurven også har skiftet mot venstre gjennom punktet A i figur 2.

Vi kan altså tolke effekten av smitteverntiltakene (nedstenginger og endret adferd) i ISPK-modellen som en kombinasjon av et tilbudssjokk (fall i potensielt BNP) og etterspørselssjokk (fall i husholdningenes konsum). I dette referansepunktet blir det like store skift mot venstre i IS-, PK- og RR(PK)-kurvene. Reduksjonen i Y og ​​ $Y^{*}$ ​​er tilsiktet av myndighetene for å oppnå kontroll på smittespredningen og gir derfor ingen grunn til å stimulere etterspørselen med penge- eller finanspolitikken. Et slikt fall i BNP er effisient, gitt myndighetenes og befolkningens mål om å begrense smitten.

Etterspørsels- og kostnadssjokk som pengepolitikken skal motvirke

Pandemien utsatte norsk økonomi for flere sjokk enn de som fulgte direkte av smittevern og frykt for smitte. Her nevner vi noen andre slike sjokk som gir grunnlag for å motvirke med pengepolitikk.

Fall i oljeprisen

Et annet etterspørselssjokk kom som følge av at oljeprisen falt med om lag 70 prosent fra årsskiftet til april.^{#Brent blend $68,60 3. jan, $19,66 21. april.} Dette ga et betydelig fall i oljeinvesteringene som i modellen kan analyseres ved et eksogent fall i investeringene $\Delta I<0$​. Det var to grunner til det kraftige fallet i oljeprisen. Dels falt etterspørselen etter olje på grunn av covid-19 (IEA, 2020), og dels økte oljeproduksjon på grunn av uenighet mellom OPEC og Russland.^{#https://www.dn.no/energi/olje/iea/det-internasjonale-energibyraet/det-internasjonale-energibyraet-historiens-storste-ettersporselssjokk/2-1-791894} Senere har oljeinvesteringene blitt stimulert av økte oljepriser og en skattelette i juni 2020, men det forhindret ikke en svak utvikling i 2020.

Samlet resulterte etterspørselssjokkene ​​ ${\Delta z}_1^C+{\Delta z}_2^C+\Delta I< 0$​ i et skifte mot venstre for IS-kurven (lavere etterspørsel for en gitt rente) fra IS’ til IS’’. Den nye likevekten er nå i punkt B i figur 3 der BNP har falt ytterligere til ​​ $Y_B$​​​, inflasjonen har falt til ​​ ${\pi }_B$ og renten er satt ned til $i_B$​​​, som en respons på lavere BNP og inflasjon.

Kostnadssjokk

Koronapandemien har også ha gitt flere kostnadssjokk (​​ ${\Delta z}^{\pi }>0$​) som har bidratt til skift oppover i PK-kurven (dette har vi så langt sett bort i fra). Kostnadssjokk kan følge av smitteverntiltakene, av økt sykdom, eller som en konsekvens av markedsmessige endringer. Smitte-vern-motivert endring i husholdningenes adferd kan også ha bidratt til høyere kostnader dersom man jobber mindre effektivt med hjemmekontor. Karanteneregler kan ha bidratt til økt fravær. Smitteverntiltak har også redusert kapasiteten i transportsektoren (buss, trikk, tog, fly) og for andre tjenester. For eksempel må restauranter ha større avstand mellom bordene osv. Dette bidrar til ytterligere fall i produktiviteten. Redusert tilgjengelighet av viktige innsatsvarer kan også ha gitt økte kostnader for bedriftene.

Kostnadssjokk kan dermed ha bidratt til at PK-kurven skifter opp (høyere inflasjon for en gitt produksjon), slik at bedriftene isolert sett hever prisene på grunn av dette. Et skift oppover i PK-kurven trekker i retning av høyere rente ifølge modellen, slik at RR(PK)-kurven også skifter oppover.

I figur 4 illustrerer vi effektene av kostnadssjokk på de endogene variablene. PK-kurven skifter oppover fra PK’ til PK’’ (høyere inflasjon for gitt produksjon). Skift i PK-kurven gir også skift i RR(PK)-kurven som skifter oppover til RR(PK’’). Den nye likevekten er nå i punkt C, der BNP har falt ytterligere til ​​ $Y_C$​​​. Inflasjonen har steget noe fra ​​ ${\pi }_B$​​​ til ${\pi }_C$​​​, men er fremdeles noe lavere enn inflasjonsmålet. Renten er økt noe fra ​​ $i_B$​​​ til ​​ $i_C$​​​ i tråd med renteregelen.

Alt i alt er effekten av pandemien på BNP utvetydig og kraftig negativ sammenliknet med den initiale likevekten 0. Effektene av smitteverntiltak, andre etterspørselssjokk og kostnadssjokk bidrar alle til lavere BNP. Effekten på inflasjonen kan imidlertid gå begge veier. Lavere etterspørsel som skyldes andre forhold enn smitteverntiltakene, bidrar til lavere inflasjon, mens kostnadssjokk bidrar til høyere inflasjon. Hvilke sjokk og mekanismer som dominerer blir et empirisk spørsmål. I figuren dominerer presset nedover på inflasjonen.

I modellen er gjennomføringen av pengepolitikken endogenisert med renteregelen. Mens smitteverntiltak og smittefrykt i seg selv ikke tilsier endringer i renten, siden de førte til samme fall i potensielt og faktisk BNP, har andre negative etterspørselssjokk trukket renten ned, mens kostnadssjokk har trukket renten opp. I figuren er skiftene tegnet slik at renten totalt sett er redusert, i tråd med hva som faktisk skjedde. Denne analysen er som sagt kvalitativ og det er mulig å tegne skiftene slik at renten økes eller at renten reduseres. Norges Bank reagerte likevel raskt ved å sette ned renten fra 1,5 til null prosent; det kommer vi tilbake til i neste avsnitt.

Finanspolitikken innebærer automatiske stabilisatorer gjennom skatter og trygder, som gjør multiplikatoren mindre og dermed demper effekten av etterspørselssjokkene. Skatt på inntekt og andre skattetyper, samt arbeidsledighetstrygd til ledige og permitterte, fører til at reduksjonen i disponibel inntekt etter skatt for husholdningene er mye mindre enn reduksjonen i brutto inntekt, på bekostning av staten. Dette demper virkningen på privat konsum. I Revidert nasjonalbudsjett (Meld. St. 2, 2019–2020) anslo Finansdepartementet at de automatiske stabilisatorene bidro til å svekke den oljekorrigerte budsjettbalansen med 83 milliarder kroner i 2020.^{#I Nasjonalbudsjettet for 2021 (Meld. St. 1, 2020–2021) ble anslaget for svekkelsen av den oljekorrigerte budsjettbalansen endret til 192 milliarder (i forhold til saldert budsjett) hvorav 126 milliarder skyldtes økonomiske tiltak. Dette innebærer at de automatiske stabilisatorene bidro til å svekke den oljekorrigerte budsjettbalansen med anslagsvis 66 milliarder kroner eller om lag en tredjedel.} Dette utgjorde om lag en tredjedel av den totale svekkelsen av den oljekorrigerte budsjettbalansen.

Diskresjonær penge- og finanspolitikk

Analysen over antyder at vanlig etterspørselsregulering gjennom penge- og finanspolitikken har en begrenset rolle i en pandemi, fordi en stor del av nedgangen i BNP faller sammen med en nedgang i potensielt BNP. Fallet i BNP gir dermed en mye mindre økning i produksjonsgapet. Dermed blir det mindre behov for å motvirke nedgangen i produksjonen.

Men penge- og finanspolitikk spiller også en annen viktig rolle, som er å erstatte inntektsbortfall. Pandemien innebar et fall uten like i inntekten for mange husholdninger og bedrifter, som etter hvert ville ført til store problemer for de som ble hardest rammet. I en vanlig lavkonjunktur vil myndighetene i stor grad motvirke dette tapet gjennom ekspansiv politikk for å dempe konjunkturnedgangen. Under pandemien var en stor del av produksjonsnedgangen en konsekvens av direkte nedstenginger og smitteverntiltak, og skulle derfor ikke motvirkes. Dermed ble det viktigere å bruke tiltak som var mer direkte rettet mot å dempe inntektstapet, både for å dempe belastningen på de husholdninger og bedrifter som ble direkte rammet, og for å unngå negative ringvirkninger når disse husholdningene og bedriftene reduserer sin etterspørsel.

Et slikt tiltak var lavere rente. Det bidro til å redusere gjeldsbelastningen for husholdninger og bedrifter, noe som var viktig for å forhindre velferdstap og konkurser. I Norges Bank (2020, s.7) heter det «Lave renter gir reduserte lånekostnader og gjør det enklere for norske bedrifter og husholdninger med gjeld å komme seg gjennom en krevende tid.» I renteregelen kan slike hensyn ivaretas med den eksogene variabelen ​​z​​ⁱ​​, som fanger opp avvik fra normalt handlingsmønster.

Rentegulvet setter imidlertid begrensninger for hvor mye renten kan reduseres. I begynnelsen av mars 2020 var norsk økonomi i balanse med en tilnærmet lukket produksjonsgap og inflasjon nær inflasjonsmålet. Likevel var styringsrenten på dette tidspunktet bare 1,5 prosent, slik at Norges Bank hadde et begrenset rom til å redusere renten. Begrensningen på pengepolitikken økte behovet for diskresjonær finanspolitikk.

De fleste tiltak for å dempe inntektstap skjedde gjennom diskresjonære finanspolitiske tiltak. Dette hensynet er en viktig motivasjon for stabiliseringspolitikk også i vanlige lavkonjunkturer, men som nevnt er problemet mye mer akutt og dramatisk her, når noen sektorer stenges helt eller delvis ned. På kort sikt ble en stor del av inntektstapet dekket av det offentlige, dels gjennom trygdesystemet og dels gjennom nye kompensasjonsordninger. Finanspolitikken fungerte som en forsikringsordning både for husholdninger og bedrifter. Permitterte fikk full lønn i 20 dager, betalt av staten fra dag tre, og deretter arbeidsledighetstrygd.

Var tiltakene velegnet og treffsikre? Pandemien har en svært ulik effekt på forskjellige deler av økonomien. Lavere rente demper inntektsbortfall for alle husholdninger og bedrifter med gjeld, og demper dermed virkningene av et inntektstap for de husholdninger og bedrifter som er mest sårbare. Samtidig er det ikke klart at det er bedrifter og husholdninger med høy gjeld som har hatt størst inntektstap. De finanspolitiske tiltakene er mer treffsikre i den forstand at de delvis kompenserer individer og bedrifter som har hatt et inntektstap. Samtidig innebar noen av de finanspolitiske tiltakene også uheldige insentivvirkninger. Den såkalte kompensasjonsordningen, der bedrifter med omsetningssvikt kan få dekket en stor del av sine uunngåelige faste utgifter, svekker bedriftenes motivasjon til å redusere de faste utgiftene (f.eks. gjennom reforhandling med utleier av lokaler), og det svekker insentivene til å gjennomføre tiltak for å øke omsetningen og sysselsettingen (se Markussen, Natvik og Wulfsberg, 2020).

Ispk-modellen i en åpen økonomi

Etterspørsels- og kostnadssjokk som kommer fra utlandet, kan kvalitativt analyseres i en ISPK-modell for en lukket økonomi slik vi har skissert over. Men for å fange opp virkningen av endringer i valutakursen, er det bedre med en modell for en åpen økonomi. Kronen svekket seg med 25 prosent i mars og april, trolig på grunn av fallet i oljepriseffekt og den generelle uroen i finansmarkedet som følge av pandemien. Kronesvekkelsen dempet effekten av det negative sjokket fra eksporten som vi analyserte over. Svakere krone kan samtidig ha bidratt til høyere inflasjon gjennom økte importpriser.

I dette avsnittet skal vi kort vise hvordan modellen kan utvides til å gjelde for en åpen økonomi. For en mer detaljert fremstilling vises til Holden (2017). Utvidelsen innebærer at tre nye faktorer påvirker økonomien: etterspørselen i utlandet, valutakursen og prisen på norske produkter i forhold til utenlandske. Modellen kan fortsatt beskrives ved tre ligninger som før, men de nye faktorene kommer med, og parameterne blir endret. For å begrense antall symboler presenterer vi modellen på redusert form der flere variabler og parametere slått sammen.

$Y=Z^D+m_E{Z}^E-m_{\pi }\left({\pi }^E+z^{\pi }\right)-m_{i}i \left(7\right)$

$\pi ={\pi }^E+\beta \left(Y-Y^{*}\right)+z^{\pi } \left(8\right)$

$i=z^i+{\gamma }_Y\left(Y-Y^{*}\right)+{\gamma }_E{Z}^E+{\gamma }_{\pi }{z}^{\pi } \left(9\right)$

Ligning (7) er en hybrid IS-kurve for en åpen økonomi, som også inkluderer effekter via konkurranseevnen og Phillipskurven, se vedlegg i Holden (2017). Renten vil ha en ekstra effekt på etterspørselen, ved at en høyere rente normalt fører til at kronekursen styrkes, slik at konkurranseevnen svekkes og BNP faller. Samtidig vil virkningen av sjokk dempes i en åpen økonomi, ved at et positivt etterspørselssjokk som innebærer at BNP øker, også vil føre til høyere innenlandsk prisnivå. Det innebærer svakere konkurranseevne som vil dempe økningen i BNP. ​​ $Z^D$ er en sammensatt indikator for alle etterspørselskomponentene og etterspørselssjokk, både innenlandske og etterspørselen på eksportmarkedet, og ​​ $z^{\pi }$​​ er et innenlandsk kostnadssjokk. $m_E,m_{\pi } og m_i$​​​ er positive parametere. ​​ $Z^E$​​ er et nominelt valutakurssjokk, der økt ​​ $Z^E$​​ innebærer at kronen svekkes. En svakere krone gir bedre konkurranseevne slik at samlet etterspørsel øker, mens et innenlandsk kostnadssjokk har motsatt virkning: prisen på norske produkter øker i forhold til prisen på utenlandske, slik at konkurranseevnen forverres og samlet etterspørsel faller.

Ligning (8), Phillipskurven, viser prisvekst på norske produkter, som avhenger av BNP-gapet og innenlandske kostnadssjokk. Helningen kan være slakere enn i en lukket økonomi på grunn av mobilitet i arbeidskraften og jobber.

Ligning (9) er en hybrid renteregel, med PK-kurven innebakt som tidligere. Den er også utvidet med sammenhengen mellom valutakurs og rente. Renten øker dersom BNP-gapet, $Y-Y^{*}$​​, øker, fordi sentralbanken vil motvirke både økt BNP-gap og den prisvekst som BNP-gapet fører til. Sentralbanken vil også heve renten for å motvirke økt inflasjon hvis kronen svekkes og ved innenlandske kostnadssjokk. ​​ $z^i$ fanger opp andre faktorer som påvirker sentralbankens rentesetting og ​​ ${\gamma }_Y, {\gamma }_E og {\gamma }_{\pi }$​​​ er positive parametre.

For å fortsatt kunne vise modellen med tre ligninger, er virkningen av valutakursen nå innbakt både i IS-kurven og i renteregelen. Dermed kan vi vise virkningen av valutakursen på samlet etterspørsel og sentralbankens rentesetting, og finne hvordan løsningen for modellen blir påvirket.

Modellen fungerer i stor grad på samme måte for en åpen økonomi som for en lukket. Som i en lukket økonomi kan vi definere et referansepunkt der smitteverntiltak og frykt for smitte fører til like stort skifte mot venstre i alle tre kurver. Disse effektene gir ingen grunn til å endre renten. Et negativt etterspørselssjokk vil skifte den hybride IS-kurven (7) mot venstre, mens de to andre kurvene ligger fast. Figur (2) og (3) vil dermed være de samme også i en åpen økonomi dersom vi bruker ligningene (7) og (9) (for åpen-økonomi) istedenfor (1) og (3). Et innenlandsk kostnadssjokk, økt $z^{\pi }$​​, vil føre til at PK- og den hybride RR-kurven (9) skifter opp, som i figur 4. I en åpen økonomi vil det også føre til at den hybride IS-kurven skifter til venstre, fordi konkurranseevnen svekkes slik at samlet etterspørsel faller.

Den nye innsikten vi får fra en åpen-økonomi-versjon av modellen er hvordan pengepolitikken skal dempe et valutakurssjokk. Da kronen ble svekket i mars, fikk vi en økning i ​​ $Z^E$​​. Dette førte til at den hybride IS-kurven skiftet mot høyre, fordi styrket konkurranseevne gir økt etterspørsel, se figur 5. Den hybride RR-kurven skifter opp, fordi svakere krone gir økte importpriser og dermed økt inflasjon. Begge skiftene tilsier at sentralbanken skal heve renten, men virkningen på BNP og inflasjonen er uviss. Dersom sentralbanken legger stor vekt på å forhindre at høyere importpriser skal føre til betydelig økning i inflasjonen, kan den heve renten så mye at BNP og innenlandsk inflasjon reduseres. Høyere rente bidrar isolert til sterkere krone som vil dempe valutasjokket.

Diskusjon

Oppsummering

Vi har brukt en ISPK-modell til å analysere midlertidige effekter av smitteverntiltak og andre sjokk som kom med covid-19. Den dramatiske nedgangen i økonomien skiller seg fra vanlige konjunktursvingninger som skal motvirkes av pengepolitikk og eventuelt finanspolitikk. De økonomiske virkningene av smitteverntiltak og frykt for smitte bør tolkes som et midlertidig fall i potensielt BNP, som ikke skal motvirkes ved å stimulere etterspørselen. Den viktigste rollen finanspolitikken spiller i en pandemi er å erstatte inntektsbortfallet til dem som blir berørt. Det demper tapet for dem som rammes, samtidig som det bidrar til å motvirke videre fall i etterspørselen. Pandemien har også medført andre etterspørsels-, kostnads- og valutasjokk som vi er kjent med fra vanlige lavkonjunkturer. Disse sjokkene skal penge- og finanspolitikken motvirke på vanlig måte.